《表3 非国有股东治理与国有企业股价崩盘风险：两阶段回归结果》

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《非国有股东治理与国有资本金融稳定——基于股价崩盘风险的视角》

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注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%的水平上显著，括号为t值或z值。

为了缓解可能存在的内生性问题，本文参考刘运国等（2016）以及蔡贵龙等（2018）的做法，选取地方国有企业所在省份的地方政府放权意愿和政治经济距离作为工具变量进行两阶段回归。一方面，以国有企业所在地区的政府放权意愿（DECENTRALIZE）作为工具变量，（1）在政府放权意愿较强的地区，非国有股东参与国企治理的程度较高，而股价崩盘风险受到的直接影响较弱。另一方面，以公司所在地的省会城市距北京的经纬度距离/10 000再取自然对数来衡量政治经济距离（DISTANCE），作为另一个工具变量。（2）回归结果见表3，在第一阶段，两个工具变量的系数在1%的水平上显著为正，表明政府放权意愿越强、政治经济距离越远，非国有股东越容易委派董事参与国企治理；在第二阶段，D＿NONSOE的系数至少在10%的水平上显著为负，而且工具变量通过了过度识别和弱工具变量检验。在缓解内生性问题之后，本文的研究结果保持稳健。