《表5 考虑高管薪酬粘性特征的影响》

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《卖空压力、企业风险承担与高管薪酬激励》

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注：同表3

现有诸多研究显示，高管薪酬会表现出明显的粘性特征，管理层当期的薪酬会受到上期薪酬的影响，在基准回归模型中，我们未对此加以控制，其潜在后果是可能因遗漏重要解释变量而加重模型中潜在的内生性问题。为排除这一问题的干扰，本文进一步在模型中引入高管薪酬滞后项，利用Sys-GMM方法进行估计，回归结果如表5所示。其中，列（1）与列（2）以前三名高管薪酬作为被解释变量，而列（3）与列（4）以管理层平均薪酬（不包含前三名高管）作为被解释变量。列（1）至列（4）中，AR(1）、AR(2）以及Hansen检验肯定了Sys-GMM估计方法的适用性。不难发现，高管薪酬滞后项L.lnwm＿top3与L.lnwm＿ntop3的回归系数均在1%的水平下显著为正，表明高管薪酬的确存在较强的粘性特征。在控制高管薪酬粘性特征后，与基准回归结果相比，核心解释变量treat×post×roa的回归系数有所减小，但仍基本在5%的水平上显著为正，卖空压力对高管薪酬—企业业绩敏感系数的正向调节作用依然显著存在。据此，在考虑高管薪酬的粘性特征后，本文的基准回归结论仍然成立，具有较好的稳健性。