《表9 投资者情绪与规模溢价的Fama-Macbeth回归估计》

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《投资者情绪、卖空限制与规模溢价效应研究》

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注：括号内数值为系数估计值的稳健型标准误；*、**和***分别代表系数估计值在10%、5%及1%的水平下显著。

易志高和茅宁（2009）[34]提出的CICSI指标反应了市场层面投资者情绪，是当前应用比较多的指标之一。更为稳妥起见本文也进一步采用了Aboody et al.（2018）[1]提出的公司层面的情绪指标——隔夜收益率进行了检验，在T+1交易机制下的中国A股市场这一指标更能有效捕捉投资的情绪，当投资者情绪过度悲观时翌日开盘时的卖压会更大，因此隔夜收益率负的程度越大，反之亦然。并且，相较于市场层面的情绪指标而言，公司层面的投资者情绪能够更加敏感的捕捉到个股层面上的情绪变化。同理，采用前文对投资者情绪相同的分组标准，我们对样本企业的隔夜收益率情绪指标进行了5等分的分位数分组，数字1～5代表了投资者情绪的高低，其中1最低，5最高。表9给出了不同投资者情绪分组样本下的SIZE的系数估计值，结果显示：随着公司层面的投资者情绪的上升，SIZE的系数估计值负的程度越来越大，其均通过了1%水平下的显著性检验，表明即使在更换投资者情绪指标后，中国A股市场的规模溢价效应仍然由投资情绪左右，会随着投资者情绪的增强而得以强化。