《表3 土地价格与城投债发行的稳健性检验》

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《以地融资与债务增长——基于地级市面板数据的经验研究》

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注:Tobit模型报告的是Pseudo R2。

当我们考察城投债发行概率时，城市是否发行城投债是一个二元变量，这种情况下使用线性概率模型会存在一定偏差。其一，线性概率模型给出的预测值可能超过0或1；其二，土地价格增幅对城投债发行概率的影响可能是非线性的。因此，我们使用Probit和Logit模型对城投债发行概率进行分析。结果表明，土地价格涨幅会显著增加城投债的发行概率。在Probit模型下，我们计算了土地价格变化对城投债发行的边际影响（dy/dx）。由于作为x变量的土地价格涨幅对城投债发行（y）的影响可能是非线性的，因此我们考察了土地价格不同分布对城投债发行的边际影响。保持其他变量位于均值，我们计算了土地价格涨幅的边际效应。结果发现，随着土地价格涨幅升高，土地价格对城投债发行的影响也在逐渐增加。在90%分位数上与10%分位数的影响相比，土地价格的边际效应会提高1%。在Logit模型中，我们也给出了优势比（Odds ratio），土地价格变化1个单位将导致城市发行城投债的概率增加1.5倍。表3中第（1）和（2）列，我们对发行规模取对数，没有发行城投债的城市赋值为1元，考察土地价格对城投债发行规模的影响。第（1）列表明，招拍挂土地价格增幅变动1个百分点，可以导致城投债发行规模增加0.68个百分点，招拍挂价格增加1倍，城投债发行规模将提高68%。同时，协议出让价格变化对城投债发行并没有显著的影响。