《表3 管理层权力制衡强度与资本结构的回归结果》

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《管理层权力制衡强度、投资驱动与资本结构》

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注：（1）***、**、*分别表示1%、5%和10%的显著性水平（双尾检验）；（2）回归括号中的数字为t值；（3）标准误差经过公司层面的聚类调整（cluster）。下同。

表5为检验管理层权力制衡强度影响资本结构内在机理的多元回归分析结果。管理层不同维度的权力制衡强度，影响效果存在差异，而综合变量体现了维度变量的影响。证据显示，两职分离PB＿CM、高管未兼任董事占比PB＿MBOD、综合权力制衡强度PB1和PB2均与资本结构Lev显著负相关，再次说明董事长对总经理的制衡强度、董事会对总经理办公室的制衡强度、综合权力制衡强度能够显著降低公司的负债水平。其中，管理层权力制衡强度与过度投资的交互项PB＿CM*Inve、PB＿MBOD*Inve、PB1*Inve、PB2*Inve的系数均显著为正，说明过度投资削弱了管理层权力制衡强度与资本结构之间的关系；过度投资主要会对资本结构产生负面影响，那么结合上文证实的管理层权力制衡强度对过度投资的缓解作用可知，管理层权力制衡强度削弱了过度投资对资本结构的不利影响。这一结果表明，管理层权力制衡强度越大，无论单个利益主体或是利益团体，都难以私下谋取私利，提高了公司治理水平，有效抑制过度投资，进而降低负债水平，H3得证。此外，独立董事占比IB、外部董事占比EB以及综合权力制衡强度PB3均与资本结构Lev存在不显著的正向关系，系数符号与表3一致。列（3)（4）(7）中的过度投资Inve均与资本结构Lev显著正相关，表明过度投资加剧了资本结构的扭曲。交互项IB*Inve、EB*Inve的系数均显著为负，尽管PB3*Inve的系数不显著为负，但其T值大于1，说明董事会内部的制衡强度削弱了过度投资对资本结构的不利影响，以及综合权力制衡强度缓解过度投资对资本结构不利影响的趋势，也证实了表4中董事会内部的制衡强度不会导致过度投资的猜想。这一结果表明，独立董事、外部董事发挥了一定的监督作用，能够有效抑制过度投资对资本结构的扭曲。综上可知，管理层权力制衡强度通过缓解过度投资程度，从而影响资本结构。