《表3 股票二级市场估值高低、IPO开放与否与风险投资》

  提示：宽带有限、当前游客访问压缩模式

本系列图表出处文件名：随高清版一同展现

《IPO“热季”与风险投资周期波动——发生动因与经济后果》

1. 获取 高清版本忘记账户？点击这里登录

1. 下载图表忘记账户？点击这里登录

注:括号内为标准误；*、**和***分别表示在10%、5%和1%显著性水平下显著；模型（1）和模型（2）基于IPO暂停时期的观测值，模型（3）和模型（4）基于全部行业-季度-VC投资观测值。

在相关关系成立的基础上，为了进一步考察股票市场与VC投资活动的动因，本文基于VC投资决策最为重要的两个维度———投资机会与投资风险，根据我国一、二级股票市场相对割裂的特点，利用证券监管部门暂停受理IPO这一外生事件，通过实证设计，设法对于Gompers等[2]提出的“投资机会信号传递”理论与Cumming等[4]主张的“VC退出流动性风险”理论的不同预测进行验证并分离。首先，本文选择IPO暂停期间的样本，分别以VC投资金额（VC＿Inv）和VC投资数量（VC＿Inv Num）为被解释变量，以股票二级市场估值水平（Tobin＿Q）为解释变量，在一级市场条件固定的情况下，检验二级市场估值对风险投资的影响。表3模型（1）、模型（2）的回归结果显示，在IPO暂停期间，风险投资活动并未随着二级市场估值的提高而增加。在二级市场估值较高时，经验不足的VC没有显著反应，经验丰富的VC所投资的金额甚至更低。这一结果不符合研究假设H2a的预期，未能支持Gompers等[2]提出的“投资机会信号传递”理论。然后，本文控制股票二级市场估值水平，分别以VC投资金额（VC＿Inv）和VC投资数量（VC＿Inv Num）为被解释变量，以IPO开放与否（Open）为解释变量，检验股票一级市场提示的VC退出流动性风险对风险投资的影响。表3模型（3）、模型（4）的回归结果显示，在IPO开放时期，经验丰富的VC在投资金额和数量上均显著高于IPO暂停时期。在未报告的结果里，本文发现总体的风险投资也与IPO开放正相关（7）。这个结果符合研究假设H2b的预期，支持Cumming等[4]提出的“VC退出流动性风险”理论。