《表8《新规》发布前控股股东股权质押的资金用途》

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《股权质押《新规》抑制风险了吗》

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注:括号内为t值，***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著。

其次，我们进一步按照两权分离度和掏空程度对全样本进行分组检验，一般来说两权分离度和掏空程度更大的公司的治理问题更严重（Johnson et al.，2000；Claessens et al.，2000；Faccio and Lang，2002；陈运森和谢德仁，2011）。其中，两权分离度采用国泰安（CSMAR）数据库提供的所有权和控制权的分离度进行度量；参考陈运森和谢德仁（2011）的研究，掏空程度采用其他应收款除以总资产度量。表10 Panel B是按照两权分离度分组的结果，第1、2列是两权分离度大于75%分位数（两权分离度大）的组别，第3、4列是两权分离度小于75%分位数（两权分离度小）的组别。从第1、2列可见，在两权分离度较大的组别中，股权质押比例与累计超额回报显著正相关；从第3、4列可见，在两权分离度较小的组别中，股权质押比例与累计超额回报之间的关系不显著。表10 Panel C是按照掏空程度分组的结果，第1、2列是掏空程度大于75%分位数（掏空程度大）的组别，第3、4列是掏空程度小于75%分位数（掏空程度小）的组别。从第1、2列可见，在掏空程度较大的组别中，股权质押比例与累计超额回报显著正相关；从第3、4列可见，在掏空程度较小的组别中，股权质押比例与累计超额回报之间的关系不显著。这些结果也进一步说明事件前公司治理较差的企业受到《新规》的影响更强。