《表5 交叉上市对股利支付政策影响的回归检验》

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《投资者保护视角下法律环境对股利政策的影响研究》

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(1）交叉上市对股利政策的影响。由于指示变量Cross和外资股比例Bhn＿percent存在相关性，不能放在同一个模型，使用Cross的解释力高于使用持股比例Bhn＿percent，因而，在模型形式III中使用Cross代表交叉上市（法律环境）。从表5交叉上市对股利支付倾向和支付水平的回归结果来看，使用指示变量和持股比例衡量的交叉上市变量均与股利支付呈显著的负相关关系，支付法律保护的替代模型，即交叉上市企业面临的投资者法律保护水平提高，法律环境改善，无需通过支付高昂的股利来减轻代理成本，股利支付水平降低[10]。代表公司成长性的变量Growth与股利支付倾向和支付水平显著正相关，也支持替代模型。假设1（假设1a和假设1b）得到支持。Porta[11]的经典跨国研究发现，在法律保护较差的阶段，法律保护的替代模型更具有解释力；法律保护程度较低的环境下，成长性与企业股利支付成正比，因为股东受到良好的法律保护，他们希望企业将现金流投向良好的投资机会，在实现收益以后再回报股东。相反，在法律保护程度较低的国家，公司往往保持较高的现金股利支付率，以培育或者维护公司良好的声誉，或者满足大股东分享上市公司利益的动机。本文的研究结果与Porta[11]的论述一致，反映我国大陆市场投资者法律保护水平还相对较低，公司需要通过股利建立一种信誉机制，向市场传递良好的信号，但是这给大股东通过高额现金股利“掏空”上市公司提供了机会。交叉上市提高了公司的法律环境，对企业公司治理、发展机会和融资能力也有一定的提升作用，公司不再需要出于建立声誉、获取投资在信任的目的来支付高额股利，反而随着投资机会的增加，企业需要将更多的现金流投资于能够带来收益提升企业价值的项目上，减少股利支付，但投资者相信其权益会受到保护，减少的股利收入会通过未来企业价值的提升而得到补偿。