《表6 其他稳健性测试：企业金融化与机构投资者行为研究》

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《企业金融化与机构投资者行为研究》

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注：列（1）～列（4）中括号内为经公司层面Cluster调整的t值，列（5）～列（6）中括号内为经公司和时间层面Cluster调整的t值，*、**和***分别表示在10%、5%和1%的水平上显著

此外，本文还进行了如下稳健性测试：第一，使用其他金融化指标。借鉴张成思和张步昙（2016）的研究，本文使用金融渠道获利占比指标来衡量金融化，将金融化程度划分为广义口径下的金融化程度Fin3与狭义口径下的金融化程度Fin4，其计算公式为金融化程度=（金融渠道获利-营业利润）/|营业利润|。其中，在广义口径下，金融渠道获利包括非金融企业投资收益、公允价值变动损益及其他综合收益；在狭义口径下，金融渠道获利包括非金融企业投资收益、公允价值变动损益、净汇兑收益扣除对联营和合营企业的投资收益，我们发现在采用新的度量指标后，回归结果没有本质变化，Fin3、Fin4系数仍在1%水平上显著为负。第二，进一步控制公司固定效应。回归结果没有本质变化，Fin1和Fin2的系数分别在5%与10%水平上显著为负。第三，出于稳健性的考虑，本文还计算了在公司和时间两个维度上聚类（cluster）调整的标准误，回归结果在表6的列（5）和列（6）中报告，结果显示本文结论依然稳健。第四，加入其他控制变量。现有文献表明，企业的资产结构、现金流状况、股价等信息都会显著影响机构投资者的持股决策，本文进一步在回归模型中加入其他控制变量，缓解因遗漏变量带来的内生性问题。在表7的列（1）和列（2）中，我们控制了有形资产比例因素的影响。按照陈名芹等（2017）的方法计算，有形资产比例（Tanasset）等于当年有形资产净值除以总资产，该指标越高，说明有形资产净值占总资产的比例越高。表7的列（1）和列（2）显示，Tanasset的回归系数显著为正，这与陈名芹等（2017）的研究结论是不一致的。但李志军和王善平（2011）认为如果企业的有形资产较多，公司与外部投资者之间的信息不对称程度相对较低，机构投资者一般而言更偏好信息透明度较高的企业，所以他们的持股比例较高，这是对这一现象一个可能的解释。在列（3）和列（4）中，参照宋玉等（2012），我们构建了衡量现金流状况的变量OCF，具体计算公式为经营活动产生的现金流量净额除以总资产，OCF指标越高，说明企业的经营性净现金流量越大。在列（5）和列（6）中，我们考虑将每股股价作为控制变量，每股股价（Price）用当年年末收盘价表示。与前人的研究结论一致，OCF和Price的回归系数均显著为正，说明良好的现金流状况、股价信息与机构投资者的持股决策呈正向关系。在列（7）和列（8）中，我们将有形资产比例（Tanasset）、现金流状况（OCF）和每股股价（Price）都放入模型中进行检验，本文主要实证结果依然显著成立，这表明，本文所发现的企业金融化对机构投资者持股比例的影响是较为稳健的，这在一定程度上缓解了因遗漏变量带来的干扰。