《表3 GARCH-MIDAS模型估计结果：Brent原油收益率》

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《人民币汇率对国际原油定价的影响和机制》

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选取表4中实际相关系数、原油净进口、制造业采购经理指数以及过度投机程度四个因素对应的模型，图3汇报基于这些模型计算的人民币收益率与国际原油收益率长期相关系数走势。基于实际相关系数的结果显示，人民币收益率与原油收益率的负相关程度在2009年后不断增强，2011年4月1日外汇管理局推出人民币对外汇期权交易时达到最大，此后不断降低，直至2015年8月11日人民币汇率中间价改革时到达负相关程度最低的位置，而后步入增强阶段，直至2018年美国挑起贸易战后这种负相关程度开始降低。基于其他几种因素的长期相关系数走势大体类似，但由于此时的长期相关系数与相应因素密切相关，因而在趋势发生变化的时间节点上略有不同，相对地，金融投机因素对应的长期相关系数走势略微领先于其他因素，体现金融市场对信息的前瞻性。总体来看，人民币收益率与原油收益率的长期相关系数走势有以下三个特征：第一，人民币收益率确实与国际原油收益率倾向于呈负相关关系，与美元类似，但计算相同样本期内美元指数收益率与原油收益率的相关系数，结果为-0.40，基于DCC模型测算的动态相关系数最高时超过-0.70，显然原油收益率与美元收益率的负相关程度远高于人民币；第二，人民币收益率与原油收益率的长期相关系数存在动态变化，二者并非一直处于负相关状态，金融投机和中国原油需求等因素的影响是导致这种负相关程度发生变化的原因；第三，结合人民币汇率走势可以发现，当人民币处于升值阶段时，其收益率通常更倾向于与原油收益率表现出负相关关系，当人民币处于贬值阶段时，比如2013年到2015年之间，其收益率与原油收益率的相关程度会减弱，这意味着人民币升值更有利于发挥其在国际原油市场上的影响力。