《表2 GARCH-MIDAS模型估计结果：人民币兑美元汇率收益率》

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《人民币汇率对国际原油定价的影响和机制》

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注：括号内为标准差，***、**、*分别表示在1%、5%、10%的水平显著。后表同。

首先估计各收益率序列的GARCH-MIDAS模型，检验宏观因素对汇率收益率长期方差的影响。表2汇报不同因素对应的人民币收益率GARCH-MIDAS模型估计结果。主要观察θ1的估计系数，结果表明，原油进口增速和净进口增速上升会提高人民币收益率的方差。进口增加时人民币更倾向于升值，金融资产收益率上升阶段通常伴随着风险上升，因此原油进口增加会导致人民币收益率的方差升高；相比之下，与贸易关系不够密切的原油消费量增速对人民币收益率的方差没有明显影响。经济政策不确定程度上升会导致人民币收益率的方差升高。显然经济不确定因素越多，风险越大，币值稳定性越低。工业增加值同比增速下降会导致人民币收益率的方差上升，意味着经济下滑时期会出现货币稳定性降低的现象；相比之下，制造业采购经理指数没有对人民币收益率的方差产生明显影响，可能原因在于，PMI通常是经济运行状况的先行指标，尽管其与工业增加值同比增速具有高度相关性，但其变动往往领先于这些宏观经济运行指标（王雅璨等，2006），因而这一包含过多前瞻信息的因素未能对当前人民币收益率的方差形成较为明显的影响。但从回归系数的符号来看，其同样表明经济下行有引发人民币收益率方差上升的可能性。国际原油期货市场的金融投机程度未对人民币汇率收益率的长期方差表现出明显影响。