《表7 基于ΔCo VaR选取的机构在99%置信水平上与金融市场的Co VaR和ΔCo VaR值》

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《关联网络、风险溢出与重要系统性金融机构识别——基于市场、行业和机构的实证》

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数据来源:作者根据实证结果自行整理得到。

结合重要系统性金融机构的定义，本文通过比较各金融机构对所属行业和金融市场的系统性风险溢出效应（动态ΔCoVaR值）、自身积累的系统性风险（CoVaR值）、在整个关联网络中的地位来综合识别出重要系统性金融机构。表7为基于动态ΔCoVaR值选取的机构在99%分位点上与金融市场的CoVaR和ΔCoVaR值。从表6和表7可知，在保险业中，尽管中国太保自身积累了最多系统性风险，中国人寿的系统性风险水平次之，但中国人寿对保险业和金融市场的系统性风险溢出效应均为最大。在信托业中，陕国投A自身积累的系统性风险最多，且对金融市场的系统性风险溢出效应最大。在银行业中，中国银行自身积累的系统性风险最多，对整个金融市场的系统性风险溢出效应最大，对银行的系统性风险溢出效应仅次于工商银行。（1）在证券业中，广发证券自身积累的系统性风险最多且在关联网络中处于枢纽中心地位，中信证券次之，但中信证券对证券业和金融市场的系统性风险溢出效应最大。在其他非银行金融业中，中航资本自身积累的系统性风险最大，且对该行业和金融市场的系统性风险溢出效应均最大。与此同时，在整个金融机构的关联网络中，除了中航资本，上述金融机构均在整个关联网络中起到枢纽中心地位或连接桥梁作用，其中，陕国投A与6家金融机构直接相连，广发证券与5家金融机构直接相连，中国人寿和中国银行分别与3家金融机构直接相连，而中信证券则与2家金融机构直接相连。因此，综合认为中国银行是银行业的重要系统性金融机构、中国人寿是保险业的重要系统性金融机构，中信证券和广发证券是证券业的重要系统性金融机构，陕国投A是信托业的重要系统性金融机构，中航资本是其他非银行金融业的重要系统性金融机构。总的来看，这些重要系统性金融机构大都在所属子行业中总市值排名靠前、与其他金融机构交叉业务较多且财务杠杆较高。以2017年第三季度末为例，中国人寿流通总市值达到7 246亿元，在保险业中仅次于中国平安（9 660亿元），但中国人寿的资产负债率比中国平安更高。中信证券和广发证券的流通总市值分别位居证券业的第一和第三位，且各自的资产负债率（分别高达76.17%、75.90%）在该行业中也同样位居前列。与此类似，中国银行在2017年第三季度末的流通总市值达到11 419亿元，在银行业中排名第四，但由于中国银行的国际业务规模在银行业中最大，且与国内外金融机构存在密切的业务合作关系，具有更为广泛的国内外金融机构关系网络，这使得其较早成为重要系统性金融机构。这说明在金融市场中，市值规模较大、财务杠杆较高、关系网络较强的金融机构，其系统性风险及其溢出效应均较高。值得一提的是，巴塞尔协会在2011年首次提出全球重要系统性金融机构的名单中，中国银行是我国唯一入选的金融机构，这与本文的研究结论也相符合，说明直至2017年，中国银行仍是我国重要系统性金融机构。