《表3 客户集中度对供应商股价崩盘风险的正U型冲击》

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《客户集中度、融资约束与股价崩盘风险》

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注:括号内的数值是经稳健标准误调整后的T值；***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著（以下各表同）；为保证回归稳健性，同时报告了固定效应、随机效应、Driscoll-Kraay（xtscc）多重稳健标准误及双重聚类（Cluster2）稳健标准误下的估计结果，其中，D-K标准误与双重聚类稳健标准

为避免客户集中度与崩盘风险的关系检验结果（表3）因存在潜在的内生性问题而导致估计偏误，本文进一步借助IV/GMM和IV/LIML对模型进行重新估计。估计过程假设客户集中度及其平方项均存在内生性，因此，通过以下工具变量来优化估计过程:滞后一期的TOP5和TOP52、滞后一期的研发支出（即R&Dt-1）、是否属于高资产专用性投资行业（Unique）。其中，R&D以“研发费用/营业收入”计量；关于哪些行业属高资产专用性行业（Unique），本文参考Chang等（2014）[43]的定义，若样本所在行业属于高资产专用性行业，则Unique=1，否则为0。选择R&Dt-1和Unique作为工具变量的依据是:（1）研发创新是保持产品多样性从而实现多元化销售的重要基础，而产品多样性程度越高，越容易受到客户的青睐，从而影响供应商的客户集中度水平；（2）资产专用性投资是连接供应商和大客户的重要机制，供应商通常只会向大客户进行资产专用性投资，所以，专用性程度高的行业，客户集中度水平通常也更高。