《表2 美国非预期宽松货币政策冲击对债券市场的影响》

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《美国非预期货币政策会影响我国的利率期限结构吗》

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注:*、**、***分别表示10%、5%和1%的统计显著性

表1与表2分别给出了美国非预期宽松货币政策冲击对债券市场与银行间市场利率期限结构截距因素、斜率因素与曲率因素影响的基准回归结果。从表2可以看出，美国非预期宽松货币政策冲击对债券市场利率期限结构的截距因子与曲率因子不产生显著的影响，但是从表2（3）列的回归结果可以看出，非预期宽松的美国货币政策冲击会显著降低该利率期限结构的斜率因子。从表3可以看出，美国非预期货币政策冲击对银行间市场利率期限结构的曲率因素不产生显著的影响，但从表2（2）列与（4）列可以看出，美国非预期到的宽松货币政策冲击会提高该利率期限结构中的截距因子，降低其斜率因子。综合来看，美国非预期的宽松货币政策一方面能够导致我国利率期限结构斜率下降。同时，利率期限结构的截距项会随着美国非预期宽松货币政策冲击而提高，因此，两个因素叠加会使得我国利率期限结构的“倒挂”；短期端利率上升的同时长期端的利率下降。即2008年后，特别是“危机”与“后危机”时代，美国非预期宽松货币政策冲击扭曲了我国利率的期限结构。这种改变对我国当前经济发展并不会带来多少益处。一方面，长期利率相对于短期利率下降，会导致长期资产收益率下降，长期资本使用成本下降会进一步促进我国较长周期的经济建设活动，譬如我国遍地开花的基础设施建设。另一方面，短期资产收益相对上升会使得更多的资产涌入短期资本市场，譬如货币基金以及与此相关联的银行表外业务，这可能造成资本供需上期限错配与风险错配。在危机时刻，美联储不停进行量化宽松等一系列非常规货币政策操作，短时间来看这些错配并不会出现大的问题。但是随着美国货币政策的逐渐常规化，我国利率期限结构会逐渐恢复到常态，上述两种错配背后所蕴含的系统性风险会逐渐暴露，最后甚至可能反噬我国的实体经济发展。因此，要未雨绸缪防止过多的信贷被“长期锁定”，以及过多的国内外资本在我国境内进行短期套利。