《表2 企业金融资产配置与股价崩盘风险:基准回归》

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《企业金融资产配置如何影响股价崩盘风险——基于期限结构异质性视角下的机制检验》

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注:（1）***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著；（2）括号中数值为经过Cluster调整（聚类至企业个体层面）的稳健t统计量。下文皆同不再赘述。

从实证结果来看，在企业整体的金融资产配置活动影响中（模型M(1）-M（2）)，L.FIN指标无论是否纳入了相关的控制变量集，都无法通过统计显著性检验（t值最大的仅为-0.47）。这说明，表2并非发现支持企业的整体金融资产配置影响股价崩盘风险的证据。之所以出现上述现象，可能在于企业金融资产配置行为是一个谱系概念，包含着多重性质、期限结构差异较大的金融资产配置行为。这些不同的金融资产配置行为对股价崩盘风险的影响可能会产生一定的“拮抗作用”，由此展现出了不显著的回归特征。这也需要我们进一步细化金融资产配置变量的口径重新开展实证检验。在表2的模型M（3）-M（6）中，则将企业整体金融资产配置指标（FIN）分解成为短期金融资产配置（FINS）和长期金融资产配置（FINL）。结果发现，不同期限结构差异的金融资产配置活动对股价崩盘风险展现出了截然不同的影响。短期金融资产配置（L.FINS）对股价崩盘风险（Nsckew）的影响系数在模型M（3）（未纳入控制变量集，系数为0.672）和模型M（2）（纳入控制变量集，系数为0.555）中都为正值，且均通过了1%的显著性检验；相比之下，长期金融资产配置（L.FINL）对股价崩盘风险的作用则为负值（分别为-0.505和-0.444）且均至少通过了5%的显著性检验。这说明，短期的金融资产配置显著提增了企业的股价崩盘风险，而长期的金融资产配置则在一定程度上降低了股价崩盘风险。由此，本文的假说1得以证明。应当说，表2中所展现的长、短期金融资产配置对股价崩盘风险的影响是一对方向相反、相互拮抗的关系，这也在一定程度上解释了当前研究文献针对“企业金融资产配置—股价崩盘风险”关系判断的模糊乃至相互冲突的客观存在性，其中关键的原因就在于未将金融资产配置的期限结构差异引入分析框架，对企业金融资产配置行为进行“大一统”式的实证检验，极有可能导致有偏的实证结果，这个角度，也进一步确证了本文切入视角的有效性，为当前的研究提供了更多的增量信息。