《表4 五因子和六因子业绩衡量下行业配置积极度与基金业绩的回归结果》

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《行业配置积极度与基金业绩的相关性研究——信息优势还是冒险信号》

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注：括号内为t检验值，***、**和*分别表示在1%、5%和10%的显著性水平上显著。

部分文献研究发现和股票市场一样，在基金市场上也存在“波动率异象”，也即低波动率的基金反而获得了更高的收益（Jordan，Riley，2015；张力戈，2018），而Jordan和Riley(2015）的研究又进一步发现Fama和French(2015）提出的盈利因子（RMW）和投资因子（CMA）能消除这种异象，因此本文在上文三因子模型和四因子模型中加入了这两个因子构成五因子和六因子组合来对基金业绩进行风险调整，并基于此对方程（6）、（7）和（8）进行回归以检验前文结果的稳健性。表4结果与前文类似；（1）根据模型1，行业集中度（ICI）和行业调整活跃度（ITI）与基金的业绩仍呈现负相关关系；（2）根据模型2第（4）列，机构投资者持有份额占比越高基金的业绩表现更好，在五因子和六因子模型业绩衡量方法下，当基金的机构投资者占比分别超过79%和61%时，ITI将反映出基金经理的行业配置信息优势，对基金的业绩产生显著的正向影响；（3）根据模型2第（3）列，ICI×insHold的回归系数虽然在五因子和六因子业绩衡量方法下均不显著但系数仍为正，这也再次说明了机构投资者可以在一定程度上影响行业集中度与基金业绩之间的负相关，但还可能存在其他影响因素，后续可以进行深入研究；（4）根据模型3，基金的行业配置积极度越高下一期基金所面临的非系统性风险也会越高，而机构投资者可以抑制基金经理在行业配置上的冒险程度。此外，综合表2和表4的回归结果来看，当机构投资者占比超过81%时，行业调整活跃度所蕴含的行业信息优势的价值就可以反映到基金的业绩上。