《表7 Heckman两步法回归结果》

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《管理层责任承担的市场反应——基于内部控制缺陷披露的视角》

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注:1．***、**、*分别表示1%、5%、10%（双尾）的统计显著性水平；括号内为t统计量；采用公司和年度双重聚类方法计算回归系数的稳健标准误；2．逆米尔斯比率（IMR）等于第一阶段Probit回归估计出的因变量拟合值的概率密度函数与累积分布函数之比．

首先，现行制度下上市公司内控评价报告中管理层对重大和重要内控缺陷的责任承担具有很大的自主选择权，管理层责任承担可能存在自选择的内生性问题．比如，管理层自利性越强，可能对内控缺陷的认定标准就越宽松，进而倾向于不承担内控缺陷责任，相反对于社会责任心较强的管理层而言，承担责任的态度可能更加积极主动．本文使用Heckman两步法以缓解此类内生性问题．借鉴已有文献[15，41-43]，工具变量选取管理层的平均年龄（Management＿Age）、管理层女性比例（Gender＿Female）、平均学历背景（Education）和管理层自利（Abnormal＿AER）作为ACCEPTANCE的工具变量．其中，Education为管理层团队学历的算术平均值，该值越高表明管理层受教育水平越高．Abnormal＿AER用异常管理费用率（5）衡量，该值越高，表明管理层在职消费越多，代理成本越高．Heckman两阶段回归结果如表7所示，根据第一阶段Probit回归结果显示，管理层责任承担与管理层年龄和学历背景显著负相关，而与管理层自利显著正相关，表明工具变量与解释变量的相关性较显著，不太可能存在弱工具变量问题．由第二阶段的OLS回归结果可知逆米尔斯比（IMR）与投资者市场反应显著正相关，说明管理层责任承担确实存在自选择问题．在控制了自选择导致的内生性问题后，ACCEPTANCE与CAR在1%的显著性水平下负相关，该结果仍然支持本文的H1b．此外，重大内控缺陷和财务报告内控缺陷进一步深化了管理层责任承担这一负面市场反应，表明H2b和H3的结论具有稳健性．值得注意的是，第3列和第4列中ACCEPTANCE的系数变得正向不显著，说明只有在内部控制存在重大缺陷以及属于财务报告类型缺陷的情况下，管理层主动承担责任才会产生显著的负面市场反应，而如果内部控制不存在重大缺陷或者属于非财务报告类型内控缺陷，则管理层责任承担行为并不会对市场投资者产生显著影响．