《表5 进一步检验回归结果》

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《混合所有制、董事会效率与企业非效率投资》

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注：括号内为t检验值，***，**和*分别代表在1%，5%和10%的显著性水平上显著。

为进一步考虑混合所有制改革对企业非效率投资的影响，本文根据Richardson(2006）提出的模型，将非效率投资进一步分为投资过度和投资不足两个组进行实证检验，部分变量的回归结果如表5所示。模型（4）结果显示，混合主体深入性（Mixra）与投资过度（over INV）之间显著负相关，显著水平为10%。混合主体深入性越强，越能够抑制企业中投资过度的现象。混合主体制衡度（Restr）与投资过度（over INV）在10%的水平上负相关，混合主体制衡度加深可抑制投资过度现象。而混合主体深入性（Mixra）和混合主体制衡度（Restr）与投资不足（under INV）系数显著性均未通过，呈不显著的负相关关系。出现这种结果的原因可能是投资过度与管理者权力、过度自信和高管激励有关，投资不足则更多地受到融资约束和自由现金流的影响。混合所有制改革在不断优化公司股权结构的同时，逐步改善了所有者缺位现象，有效限制了管理者权力和过度自信，改善激励不到位的情形，从而显著抑制了投资过度；同时，混合所有制改革打破了其原国有性质下的直接财政补贴、信贷优惠担保、高管的政治资源获取（霍晓萍等，2019）等状况，融资约束程度可能加剧，抵消了混合所有制改革对于投资不足这种非效率投资的改善，表现为平均意义上的不显著。因此，在混合所有制改革进程中，对企业非理性投资行为的整治可能更着重于改善投资过度的现象。由于投资不足的混合所有制指标系数显著性未通过，后续不进行中介效应检验。