《表2 A+H股收益分散度不对称性的线性回归统计检验结果》

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《股票收益分散度的不对称性研究——基于A+H股的实证检验》

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注:*表示在5%显著性水平下显著，**表示在1%显著性水平下显著。

按照公式（7）运用最小二乘法做线性回归，回归结果见表2。从回归结果可以看出，A股市场和H股市场中都存在收益分布的不对称性。在A股市场，γ2为负且t统计为显著，说明多头市场的收益分散度显著低于空头市场；在H股市场，γ2为正且t统计为显著，说明多头市场的收益分散度显著高于空头市场。A股市场和H股市场收益分散度都呈现出不对称性，但方向是相反的，对于这样的结果，应该如何解释呢?检验样本选择的是相同的上市公司，显然这种差异的原因不在于公司基本面，而在于市场层面。A股市场和H股市场的投资者结构有显著差异，在H股市场上，机构投资者居于交易的主导地位，中小散户的交易量占总交易量的比例不足30%，散户交易对市场价格的影响非常小；而在A股市场，中小散户的交易量占总交易量的80%以上，散户是影响证券价格变动的重要力量。为了进一步证明是不是交易者结构导致了A股市场和H股市场的这种差异性，本文将A股市场上的样本公司按照流通市值大小分组，分成大规模公司和小规模公司，分别作对比研究。在股市中，散户往往喜欢选择股性比较活跃的小市值股票进行交易，而大市值股票中机构投资者较多，散户交易对价格的影响非常小，因此我们可以近似地认为，大市值股票的价格变动主要是机构投资者（包括大户投资者）之间博弈的结果，而小市值股票的价格变动主要是机构投资者（包括大户投资者）与散户博弈的结果。如果上述假设成立，则按照规模分组后，大市值组A股组合将会表现出与H股相同的特征。