《表5 稳健性检验：替换自变量(附4)》

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《连锁股东与企业投资效率：治理协同还是竞争合谋》

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（4）替换自变量。本文进行了三种替换自变量的稳健性检验：(1）虚拟变量Cross＿Dum。在基准回归中，本文使用企业的连锁股东数目加1取对数作为连锁股东的代理变量，此处本文则参考Chen et al.（2018）的做法，设置虚拟变量Cross＿Dum：企业在当年存在连锁股东则取值为1，否则为0，并重新进行模型（1）的回归。重新回归的结果如表5第（1）、（2）列所示，Cross＿Dum的系数在以非效率投资（Abs＿INE）和投资不足（Under）作为因变量的回归中均正向显著。(2）参考He and Huang（2017）、Chen et al.(2018），本文还使用连锁股东的持股比例（Cross＿Share）作为连锁股东的代理变量。具体计算方式为：对每家企业，在季度上计算其股份被连锁股东持有的比例之和，再求年度平均。回归结果如表5第（3）、（4）列所示，Cross＿Share的系数在以非效率投资（Abs＿INE）和投资不足（Under）作为因变量的回归中均正向显著。(3）参考He et al.(2019）的做法，本文进一步计算了加权平均连锁股东持股比例（Cross＿Share1）作为连锁股东的代理变量。具体计算方式为：对每名连锁股东，在季度上计算其在目标企业持有股份的市值占其投资组合总市值的比例作为权重，再对每家企业的连锁股份进行季度上的加权求和，并进一步取年度均值，得到加权平均连锁股东持股比例（Cross＿Share1）。回归结果如表5第（5）、（6）列所示，Cross＿Share1的系数在以非效率投资（Abs＿INE）和投资不足（Under）作为因变量的回归中均正向显著。这意味着，替换自变量的测度方法后，本文的主要结论依然成立。