《表2 基本回归结果：经济波动、金融摩擦与固定资产投资——来自中国地级市样本的证据》

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《经济波动、金融摩擦与固定资产投资——来自中国地级市样本的证据》

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注:（1）*、**、***分别表示在10%、5%、1%的显著水平显著；（2）括号内为值。表3与此注同。

为了检验金融摩擦机制和实物期权机制中哪个发挥主要作用，我们在回归方程中引入银行信贷变量进行回归，回归结果如表2中（3）列、（4）列所示。在（3）列中，我们以银行信贷变量作为因变量进行回归，回归结果显示，经济波动性一次项为负，二次项为正，说明经济波动对银行信贷的影响方向与对固定资产投资的影响方向是一致的。在（4）列中，我们引入银行信贷变量作为解释变量进行回归后发现银行信贷项系数显著为负，经济波动项一次项依然显著为负，二次项显著为正。参照上文所述的中介效应检验程序，可以认定银行信贷的确是经济波动对固定资产投资产生影响的一个中间变量，但是这一中介效应并非完全中介效应，即还存在其他中介效应（实物期权效应）。我们对比（2）列和（4）列的结果可以发现，引入银行信贷变量后，经济波动性一次项和二次项的系数变化均不大。引入银行信贷变量作为控制变量后，经济波动项系数的涵义为在信贷不变的情况下，经济波动对固定资产投资的影响程度。如果金融摩擦机制和实物期权机制都是经济波动对固定资产投资产生影响的主要机制，那么在控制银行信贷这一变量后的估计结果说明实物期权机制在其中起主导作用。考虑到银行信贷的变动主要源于两个方面:一方面可能是由于银行收缩贷款；另一方面可能是因为企业减少贷款意愿。因此银行信贷变量引入后产生的变化不仅包含金融摩擦机制产生的效应，而且还包含一部分实物期权机制产生的效应。这说明，中国经济波动对固定资产投资产生影响的主要机制是实物期权机制，而非金融摩擦机制，上文假设二也得到证实。