《表8 基于模型(2)的过度投资和投资不足子样本估计》

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《董事声誉偏好与企业投资效率——基于中国2005-2016年上市公司的实证分析》

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本文进一步考察了过度投资和投资不足两种低效率投资的情形，回归结果见表8。Out、DEV、lnmsalary和incent的系数估计值均在1%或5%的水平上具有显著性，且符号与前文理论分析一致，表明不论是过度投资还是投资不足，公司董事声誉偏好经理友好型均能够制约过度投资和改善投资不足现象，因此公司的投资效率相对更高，这进一步验证了研究假设1a的成立。并且，在过度投资回归中Out和lnmsalary的系数估计值大小要高于投资不足回归的结果，可见经理友好型董事声誉对过度投资的抑制作用会更有效，其主要原因可能是因为经理友好型董事声誉能够发挥经理的专业优势和信息优势以及提高董事会作用效率的积极效应，在一定程度上抵消了由于经理过度自信或因私人动机建立自己的商业帝国引起的代理问题，因而更好地抑制了公司的过度投资问题。其他控制变量中，Lev的系数估计值均在1%或5%的水平上显著为负，进一步验证了举债经营比率较高的公司会相对更谨慎地运用资金来提高投资效率。Age的系数估计值均在1%的水平上显著为负，表明存续期越长的上市公司其投资效率相对越高。因此，公司应格外关注董事声誉的价值，促进经理友好型声誉对股东权力的制衡作用，防止股东友好型声誉造成粗暴的股东行政式投资决策方式和僵化的公司体制。特别是对于上市时间较长的国有企业，更要注意避免股东友好型董事声誉可能造成的官僚主义和计划主义，通过引入经理友好型董事积极进行体制改革和管理创新，从而为自身注入活力，促进投资效率的提高。