《表1 3 控股股东杠杆增持、融资约束与企业创新回归分析结果》

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《控股股东杠杆增持、外部治理机制与企业创新》

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企业的创新活动往往具有高风险性、信息不对称和研发周期较长等特性，直接导致企业创新活动面临融资约束的困境。相关实证研究表明，融资约束是企业创新活动的“拦路虎”（张璇等，2017)[1]，会显著抑制企业的创新投入和创新产出（张勇、殷俊明，2018)[42]。控股股东采取杠杆增持的方式进一步提高了持股比例，提升了公司控制权，根据控制权理论，控股股东会积极发挥监督效应，加强监督和治理，进而缓解公司信息不对称。根据信号显示理论，控股股东增持行为具有信号显示作用，能向资本市场传递积极的信号，有助于给公司带来正面的市场反应（李俊峰等，2011)[29]。已有文献表明，信息不对称的缓解和正面的市场反应均有助于改善公司面临的融资约束环境，那么控股股东杠杆增持这一行为是否有助于缓解公司的融资约束，进而促进企业的创新产出呢？本文参考张璇等（2017)[1]和潘越等（2019）的做法，通过构建KZ指标来度量中国上市企业的融资约束。在基准模型中引入融资约束，以及融资约束与控股股东杠杆增持交乘项，实证结果如表13所示。列（1）、列（3）、列（5）和列（7）中的融资约束（KZ）的回归系数均显著为负，且均在10%的水平上显著，说明融资约束会显著抑制企业创新的发展，这与现有文献观点相一致。列（2）、列（4）、列（6）和列（8）展示了控股股东杠杆增持与融资约束交乘项对企业创新影响的结果。数据显示，控股股东杠杆增持与融资约束交乘项（Csli×KZ）的回归系数均为正，列（2）和列（6)Csli×KZ的系数分别在5%和10%的水平上显著，意味着控股股东采取杠杆方式增持的行为在一定程度上缓解了融资约束对企业创新的不利影响，尤其是控股股东杠杆增持削弱了融资约束对企业专利总数和企业实用新型创新的不利影响。