《表3 三种回归分析结果》

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《融资约束、银行业竞争与企业创新——基于上市公司的实证分析》

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注:***、**、*分别为在1%、5%、10%的水平下的显著性；括号内为标准误差。

上文提及，当1>，2<，3，4<时，企业的投资活动符合最优的选择。从表3中可以看出，回归估计的参数符号与预期符号的方向相符，参数大小有所差别，说明样本上市企业的投资活动基本上符合最优的投资途径选择。此外（CF/K）t-1的系数在回归结果中显著为负，表明上市企业的创新投资活动不受外部的融资约束。此结果与部分经验研究结果（蔡竞，2016；姚耀军，2014）不相一致。对此，本文认为:一是2008年的全球金融危机爆发，对世界经济造成严重下滑的余烟至今还未消散，经济的不景气了抑制企业研发创新的动力，企业更主要是保证自身充足的现金流，防止企业由于资金供应链的断裂使企业抵御风险能力下降而导致破产，因此企业对研发创新的投入会减少，故研发投入不会受外部的融资约束。二是我国企业上市存在一定的门槛限制，企业的资产必须在最低限额以上，并需要最近三个会计年的企业净利润为正且累计超过3000万，因此上市企业的自身资金实力雄厚。三是上市企业可以利用发行股票进行融资。当企业进行一项创新活动，自身的资金不足以支撑整个创新活动的过程，此时上市企业会在股票市场发行一定数量的股票进行资金的融资，发行股票是股权融资，不需要对融进的资金还本付息，也不会在资产负债表的负债一栏增添负债金额，更不需要独自承担创新活动失败所带来的全部损失，故企业在研发投入时，会在股票市场融资，保证现金流的充足性。综合上述三个原因，上市企业在进行创新研发时，不受外部资金的融资约束。γ5的在1%的显著水平上显著为正，说明银行业竞争有利于减弱投资对现金流的敏感性，增加外部资金进入企业，促进企业的创新研发，因此假设1得到验证。银行业竞争能增强企业的创新能力与大多数学者如蔡竞（2016）、廖志芳（2015）的研究结论一致。