《表3 分析师报告风险信息披露的市场反应》

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《证券分析师风险信息披露与金融市场稳定》

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注：显著性水平：***代表p<0.01，**代表p<0.05，*代表p<0.1，下同。资料来源：笔者整理，下同。

本文首先检验了分析师报告风险信息披露对股价波动性和股价累计超额收益率的影响。表3中Panel A按照分析师报告风险信息词汇比例的中位数将全样本分为两组，检验了两组未来累计超额收益率的差异。可以看到，当报告中的风险信息含量高时，股票未来3个交易日内（即窗口期为[0，2]）股价的超额收益率显著更低（组间差异t值为-11.8207）。本文同时检验了两组股票未来10个交易日内（即窗口期为[3，10]）的累计超额收益率的变化，可以看到，两组之间并无显著差异（组间差异的t值为-0.4583）。这表明，投资者对分析师报告中风险信息反应比较及时，没有表现出动量或反转效应。这也同时印证了本文采用[0，2]天作为计算累计超额收益率的合理性。表3中Panel B列（1）报告了报告中风险信息的变化对股价波动性的影响。可以看到，系数ΔRisk R-eporti，t，j为-0.0940 (t值为-2.40），表明分析师报告披露更多风险信息后，企业股价波动率显著下降。同时，这一结果与Kravet和Muslu (2013）检验年报的风险信息披露结果相反。这可能是年报中披露的风险信息往往是出于合规要求，而分析师的职业是提供投资建议，在报告中要给出明确的预测，因此所提供的风险信息往往是确定性的风险信息。表3中Panel B列（2）的结果为风险信息披露后股价[0，2]天的累计超额收益率。其中系数ΔRisk R-eporti，t，j为-1.0423 (t值为-9.1623），表明分析师报告提供的风险信息与上篇报告相比每增加1%，股价累计超额收益率会下降1.04%。这一结果具有显著经济含义，与以往文献认为风险信息属于特殊的负面信息相吻合。