《表1 DCF方法与实物期权比较分析》

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《新三板企业估值模型构建与案例验证》

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综上分析可知，新三板企业大都处于创业初期，经营性现金流短缺，发展面临着巨大不确定性，这些因素严重制约传统估值方法的应用，使得市场交易价格不能真实反映目标企业内在价值，需要选用合适估值模型进行价值判断。鉴于在传统价值评估方法中只有收益法能够预测企业的未来价值，同时考虑到高科技型初创企业与期权价值相关性很强。因此，本文将收益法和实物期权方法相结合评估新三板企业整体价值。参照“企业整体价值=现有资产价值+实物期权价值”定价思路（Myers，1977），将企业价值分为两部分：一是由企业利用现有资源与能力获取的市场价值，反映企业现金流水平，可用DCF（3）模型计算。二是由企业战略性资源和核心盈利能力所创造的未来增长机会价值，这种增长机会可能给企业带来超额的市场回报，是企业获得可持续发展的动力源泉，同时也隐含着巨大不可预知性，具有期权属性，可用B-S公式计算。DCF与实物期权对比分析情况参见表1。相较于现有资产，实物期权方法“面向未来”，对新三板企业历史财务与经营数据依赖性不强，淡化现金流与净利润等硬性考核指标，同时赋予企业更多的灵活性选择权利，有助于企业主动应对未来发展过程中出现的各种不确定性风险。因此，投资者在关注目标企业现有资产的同时，更应注重探讨企业创造未来价值增长机会的潜力。