《表5 考虑管理者自有信息或分析师信息（OLS模型）》

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《股票市场只是实体经济主旋律的一个插曲吗——基于现金股利决策的市场学习效应研究》

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注：模型1、3中INFO为股价非同步性NONSYN，模型2、4中INFO为私有信息交易变量γ。*、**、***代表10%、5%、1%的显著水平。括号中为t值。年度和行业哑变量及常数项未报告。

表5的模型3和4报告了回归结果。在控制了ANALYST及RETURN*ANALYST之后，RETURN及RE-TURN*INFO的系数仍显著为正，再次证实了管理者市场学习假设。RETURN*ANALYST的系数显著为正，即分析师信息提高了现金股利变化率对上一年股票超额收益率的敏感度。这说明股价中包含的分析师信息对管理者来说是未知的新信息，管理者在调整现金股利水平时对这些信息加以了利用。2006年8月深交所实施了公平信息披露指引。根据指引要求，上市公司必须向所有投资者同时公开披露尚未公布的重大信息，不得向证券分析师或者指定的机构投资者私下透露或提前披露。而本文的样本期间是在指引发布之后，分析师不能再提前获取上市公司尚未公布的重要私有信息，由此产生了信息缺口。这可能会提高他们从其他渠道收集信息的动力，促使其花费更多的努力挖掘其他信息来源并利用其专业知识进行充分的解读和分析。因此，在公平信息披露实施之后，股价中包含的分析师信息与管理者自身所拥有信息的重叠程度大大减少，即对于管理者决策的有用性显著提高。