《表3 改革实施对企业“偿还债务、减少投资”效应的检验》

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《供给侧结构性改革与企业杠杆率调整——基于上市工业企业数据的实证研究》

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注：括号内为p值；***、**、*分别表示1%、5%、10%的显著性水平；表中的回归均控制了时间固定效应、个体固定效应、省份时间趋势以及企业层面的其他控制变量。

只依据表2的结果判断改革实施促进了企业债务偿还、减少了企业扩张显然不够严谨。为此，表3进一步报告了改革对企业债务结构和经营活动的影响。债务结构指标包括有息负债率（yxliar）、短期债务占比（lias）和长期债务占比（lial）。经营活动指标为企业债务增长率（fzzs）、投资增长率（invesr）和员工人数增长率（empr）。其中，yxliar为有息负债与总负债之比；lias和lial分别为1年期及以下债务与总负债之比、1年期以上债务与总负债之比；企业经营活动指标则使用当期变量的对数减去上一期变量的对数得到。结果显示，改革对yxliar有负向影响且显著，lias系数为负且显著，lial系数并不显著。这表明改革主要助推了企业短期、有息债务率的下降，企业现金流的改善主要被用于偿还存量债务。从经营活动看，改革对企业经营活动指标均有负向影响，但均不显著。这意味着改革并未带来企业“增加负债—扩大投资”的显著迹象。由此说明，改革带来的降杠杆效应主要是在改善企业盈利状况和偿债能力的基础上，促使企业偿还短期以及有息债务。这也一定程度上解释了当前我国工业企业投资持续低迷、稳就业压力较大的现实。