《表1 1 融资融券标的股票放松卖空管制前后分组对比分析》

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《内部人交易与信息效率——来自中国上市公司的经验证据》

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作为新兴的资本市场，与发达资本市场不同，中国股票市场只有少部分股票为融资融券标的，其他大部分股票并不能卖空（李志生等，2015）[4]。基于此，一方面，将融资融券标的股票区分为放松卖空管制前组和放松卖空管制后组4，进行分组回归。另一方面，将放松卖空管制后的融资融券标的股票作为实验组，将非融资融券标的股票作为对照组，进行分组回归。相对而言，放松卖空管制后相对放松卖空管制前噪音信息的干扰更小。如果前述结果主要是噪音信息造成的，那么放松卖空管制后，内部人减持对信息效率的影响应当减弱甚至消失。基于融资融券标的股票分组回归结果见表11，放松卖空管制后组，Nsr1、Nsr2和Nsr3的系数均显著为正。结果表明，在放松卖空管制后噪音信息降低的情形下，内部人减持与信息效率的正相关关系仍然显著，因而噪音信息的影响得以排除。基于融资融券标的股票与非融资融券标的股票对比分析（见表12）发现，在融资融券标的股票组，Nsr1、Nsr2和Nsr3的系数显著为正；而在非融资融券标的组，Nsr1、Nsr2和Nsr3的系数均不显著。结果表明，相对于非融资融券标的股票组，在融资融券标的股票组，即噪音信息干扰较少的情形下，内部人减持更有助于提升企业特质信息反映到股价中。