《表2 样本匹配后各变量的平均处置效应》

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《融资融券、机构持股与股票特质性波动》

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上表中r、tr、Sigma分别表示是股票超额收益率、换手率及特质性波动率，下标表示的是融资融券标的股调整的时间节点。K=-24和K=24分别表示的是融资融券标的股调整前24周和调整后24周的股票周数据。K=ab表示的是市场异常波动期间的数据（该列前三个为暴涨期数据，后三个为暴跌期数据）。由表2可以看出在融资融券第一次调整时，市场处于震荡行情，那些被纳入融资融券标的股的创业板股票在纳入之前并没有获得一个高于其他类股票的收益，但纳入之后，无论是K=0周还是之后一段时间都获得较高的收益，且一段时间内投资者都采取买入并持有策略降低了个股换手率。但是本文发现一个有趣的现象就是成为融资融券标的股的股票特质性波动率却上升了，这一点可能跟黄芬红（2015）的结论相似，融资融券有利于股市平稳阶段成长类股票的利好利空消息释放，这可能会加大个股特质性波动率。在融资融券第二次调整阶段，市场处于牛市行情，成为融资融券的股票一样获得更高收益，但相对与前一次有所下降。个股换手率和特质性波动率的处置效应较之前一次调整都下降。最后本文用K=ab阶段的数据做倾向得分匹配时发现，非融资融券股票的收益大于融资融券股，这可能跟投资者的“类比效应”有关，即在市场寻找与融资融券特征接近但涨幅不大的股票，以期未来获得与融资融券股相近的收益。融资融券股的换手率和特质性波动率低于非融资融券股，说明暴涨阶段融资融券股能抑制市场非理性的波动。此外，场外配资于非融资融券股和机构投资者的调仓换股策略可能对非融资融券股的收益和波动率都产生影响。由于场外配资规模数据无法获得，本文则将重点放在机构投资者的持股数据上。