《表5 2006—2018年A股市场再融资结构比较》

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《异军突起的可转债:融资效应待考》

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数据来源：Wind。

二是外生的发行人意图。就外生因素而言，非公开增发与可转债均为上市公司再融资方式，二者也就在资本市场上形成了直接竞争关系，然而定向增发市场持续快速发展，每年市场定向增发融资规模不断增加，远大于可转债发行规模。两者相比，有几处关键不同导致了目前的差异。首先，定向增发（市价发行前）存在较为明显的套利空间，按照过往规定定向增发可以锁价发行且基准日选择多样化，且底价为基准价格的九折。这些优势可转债并不具备，可转债发行只能随行就市。其次，可转债属于公司债的一类，发行人仍面临着还本付息的压力，这一压力在可转债的存续期间内不可消除，发行人仍存在后顾之忧。而且，发行可转债虽然可以实现低成本融资，但在可转债未能实现转股之前，体现在财报上的财务费用依旧按照市场利率计提，无法实现财务成本的减少。再次，定向增发使得发行人可以充分利用定向增发特有的定向发行性质，将定向增发作为寻找、培养战略伙伴的手段和纽带，为公司的长期发展铺路架桥。而可转债在现有的资本市场上，只有公开发行的“独木桥”，难以实现引入战略投资者的目的。最后，对于券商来讲，定向增发不存在包销风险，而可转债存在包销风险，在规避发行压力的前提下，券商也不愿意优先推荐可转债。