《表1 1 稳健性检验:按管理层激励程度分组回归》

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《国有企业实施员工持股计划的经营绩效:激励相容还是激励不足》

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注:（1）括号内为t值；*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平上显著；（2）回归系数的标准误估计使用White稳健统计量。

为了进一步从财务绩效的角度分析员工持股计划的激励效应，本文将员工持股计划实施后财务绩效的增量对产权性质进行回归，结果列示于表10。以预案公告日所属年份为t，在营业收入增速和净利润增速两种度量方法下，表格从左至右依次是以t+1年的上半年度（H1）、t+1年的全年度（Y1）以及t+2年的上半年度（H2）财务绩效增速为因变量的回归结果。由表10可知，STATE的系数分别为-0.2230、-0.0942、-0.2270、0.4371、-0.2201和-0.6830，系数基本为负值，其中以DREY1、DREH2和DNIH2为因变量的模型中，STATE的系数分别在10%、10%和5%的水平上显著。这表明国有企业财务绩效的增速与民营企业的差距在逐渐增大，即员工持股计划给国有企业带来的财务绩效改善不及民营企业。另外，在以DREY1、DREH2和DNIH2为因变量的模型中，产权性质与股份来源的交叉项STASOU的系数分别为1.3435、0.3119和0.8486，均在10%的水平上显著，这意味着对于国有企业而言，采用非公开发行方式授予员工股票将有助于弥补其与民营企业在财务绩效上的差距，符合本文的理论推断。