《表4 管理层能力、管理层持股与企业双重代理成本的回归结果》

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《管理层能力与企业双重代理成本——基于股权激励的视角分析》

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(3）列和（4）列加入了管理者能力和管理层持股的交乘项Mability×Mownership，检验管理层持股对于管理层能力与双重代理成本关系的影响。（3）列结果显示：管理者能力和管理层持股的交乘项Mability×Mownership的系数在1%的水平上显著为负，这意味着管理层持股能够加强管理层能力对第一类代理成本的抑制作用。换言之，高能力管理者在股权激励机制的影响下，更有动机去约束自身短视化行为，降低企业第一类代理成本，从而验证了H2a。与预期相反，（4）列结果显示：显示管理者能力和管理层持股的交乘项Mability×Mownership系数在10%的水平上显著为正，说明管理层持股会削弱管理层能力对第二类代理成本的抑制作用。原因可能是，在限售期的约束下，管理层持股的激励效用存在时效性[18]。为了提前兑现股权收益或获得限制性股票的流动性补偿，管理层可能与大股东合谋，配合大股东内幕交易等“隧道行为”。唐雨虹等[19]研究发现，我国上市公司的股权激励实质是大股东对管理层“合法”的赎买工具。这种情况下，管理层持股会降低管理层阻碍大股东掏空的动机，甚至帮助大股东操纵信息，削弱管理层能力对大股东与小股东间代理成本的抑制作用。