《表4 SA指数与WW指数的分布》

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《当前制造业企业的融资约束是过度抑或不足——基于高质量发展要求的审视与评判》

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学者们大多采用多指标构建融资约束指数方式测度企业融资约束，主要有K Z指数、W W指数和SA指数三种方法。K Z指数的构建思路溯源于K apla n等，[5]后来根据其研究思路Lamont等学者选取营业现金流量、托宾Q值、资产负债率、股利支付率和现金持有量五个变量进行有序Logit回归，并用估计系数构造了融资约束KZ指数，[23]K Z指数越大说明企业受融资约束的程度越高。但在后续研究中，KZ指数不断遭到质疑，Whited等指出，K Z指数含有内生性非常强的诸多财务指标干扰，用该指数衡量企业融资约束很容易失真，甚至还可能得出截然相反的研究结论。[24]L i v d a n等认为，K Z指数混淆了企业财务困境与融资约束。[25]随后，W hite等具体选取标准普尔数据库1975-2001年的现金流与总资产比率（CF）、股利支付哑变量（DIVPOS）、长期负债与资产比率（TLTD）、总资产的自然对数值（LNTA）、企业所在的三位数细分行业销售收入增长率（ISG）和销售收入增长率（SG）六个变量的季度数据衡量企业融资约束情况，用结构投资模型构造了W W指数计算公式：[24]W W=-0.091×C F-0.062×DI V POS+0.021×T LT D-0.044×L N T A+0.102×I S G-0.0035×S G，W W指数越大说明受融资约束的程度越高。实际上，K Z指数和W W指数存在一个共同弱点（均包含很多内生性财务指标）。为避免内生性干扰，Hadlock等随机选取1995-2004年407家样本企业，[26]首先按照财务状况将企业定性划分为五级融资约束类型，然后仅使用企业规模（Size）和企业年龄（Age）两个外生性很强的变量，利用Ordered Probit模型估计出SA指数计算公式：SA=-0.737×Size+0.043×Size2-0.04×Age，将其应用于更大样本量中。SA指数值（非绝对值）越大，则企业融资约束程度越严重。由于SA指数法能够克服K Z、W W指数包含内生性财务指标的缺陷，很多学者直接使用上述SA指数公式测度企业融资约束。[27，28]鉴于此，本文同时计算了SA指数和W W指数，所测度的SA指数和W W指数分布如表4所示。