《表1 3 不同时间窗口下的VWPIN回归结果》

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《知情交易概率与风险定价——基于不同PIN测度方法的比较研究》

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注:括号内为p值，***、**、*分别表示在1%、5%、10%的显著性水平下显著.

本研究在估计知情交易概率时，无论是以物理时间（clock-time）还是交易量时间（volumetime），都是将每个交易日划分为48个交易时段，分别统计各时段的交易数据，然后以48个时段的数据估计该交易日的PIN、VPIN和VWPIN.采用48个交易时段的原因主要是受到PIN和VPIN估计方法的限制.由于知情交易概率属于市场微观结构指标，对交易数据敏感，Easley等[9]指出，知情交易具有明显的日内模式，投资者的交易行为并不是连续的，不同时段的知情交易程度具有很大差异，因此选择合理的估计时间窗口就显得尤为重要.本文提出的VWPIN模型采用了基于物理时间的交易量加权的方式，可基于任意交易频率估计知情交易概率，克服了传统模型的缺点.为进一步检验知情交易概率估计偏差对研究结论造成的影响，本文采用不同的时间窗口估计VW-PIN，并对知情交易概率在资产定价中的作用做稳健性检验.在时间窗口的划分上，分别选择了15min、30min、60min、120min以及240min的窗口长度，各市场不同时间窗口下的估计结果如表12所示.