《表4 窗口期超额收益 (RA) :基于企业特征细分》

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《基于中国上市公司样本的企业社会责任与企业市场价值关系的实证研究》

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注:括号内为样本数。

表3的结果显示:（1）国有企业、私有企业、非污染企业和自愿发布企业均在窗口期获得了显著为正的累计超额收益，而污染企业和强制发布企业并未获得显著不为零的累计超额收益。（2）国有企业与私有企业之间的窗口期累计超额收益没有显著差异，非污染企业的累计超额收益只在窗口期（-3，3）在90%的置信水平下高于污染企业，而自愿发布企业的窗口期累计超额收益显著高于强制发布企业。在没有考虑其他变量影响的情况下，假设2a和假设2b没有被支持，假设2c被支持，说明企业发布报告的自愿性因素显著影响投资者对企业社会责任行为的态度，而企业控股股东性质和污染性特征并无显著影响。假设2得到部分支持的原因可能有三方面:（1）随着我国经济的不断发展，无论是国有企业还是私有企业，都得到了很大的发展空间，控股股东性质对企业各个层面的影响已经减弱，国有企业和私有企业在发展方面的差异已经变小，因而投资者对两类企业在认知方面的差异也在缩小；（2）尽管投资者可能将污染性企业履行社会责任的行为视为一种“声誉购买”，从而产生对其企业社会责任行为动机的质疑，但是这种怀疑态度很有可能是逐渐累积的，投资者需要一定的时间来判断企业真实动机；（3）在上述分析中，只是对企业进行了粗略的分组，并未考虑3个企业特征变量之间的相互影响。因此，为了能够在考虑三大变量相互影响的基础上验证假设2，本研究基于企业控股股东性质（国有/私有）、污染性特征（非污染/污染）、发布报告的自愿性（自愿发布/强制发布）这3个因素，进一步将发布企业社会责任报告的上市公司细分为8组，分析每组企业窗口期超额收益和累计超额收益的情况及差异，结果见表4和表5。