《表8 分样本回归结果：土地财政、内生货币和企业融资成本——来自中国上市公司数据的验证》

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《土地财政、内生货币和企业融资成本——来自中国上市公司数据的验证》

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注：括号内为t值；*、**、***分别表示在10%、5%、1%的显著性水平下通过检验；“经验p值”用于检验组间Land系数差异的显著性

为了分析土地财政对企业融资成本影响的稳健性和差异性，本文分别对时间、企业所在省份及其所有制分类进行分样本回归。考虑到金融危机和房地产限购政策的影响，将样本以2008和2011年为界按时间段分类回归，表7第（4)（5）（6）列表明，金融危机前，土地财政对企业融资成本的影响小，且不显著；金融危机后，其影响显著为负，特别是房地产限购政策实施后，土地财政系数的显著性和绝对值都更优。这是由于在这一时间段加快推进了利率市场化，中国人民银行决定自2012年6月8日起下调金融机构人民币存贷款基准利率，2013年7月20日起全面放开金融机构贷款利率管制，这些措施都在一定程度上畅通了传导机制。另一方面，房地产限购政策的实施，也高估了土地财政对企业融资成本的影响，这都会造成估计系数的显著提高。表8第（1）（2）（3）列为按企业所在省份地理位置分类的回归结果，(2）土地财政依存度的系数在西部不显著，而在东部地区和中部地区显著为负，这说明土地财政影响企业资金成本需要一定的市场环境和金融环境。由于西部地区民营经济发展滞后，市场体系发育不健全，不具备传导基础，而中东部地区金融市场发达、金融体系完善、金融工具丰富，资金的供给和需求都很大，一旦土地市场化，土地带来的内生货币乘数会更大，对企业融资成本的影响更显著。值得注意的是，中部地区土地财政依存度的系数在显著性与数值上均优于东部地区，这是由于中部地区的区域金融市场封闭性相对东部地区更强，土地财政通过货币内生性对企业融资成本造成的影响更明显。综上所述，金融市场发达且土地出让对区域金融市场影响较大的地区土地财政增加带来的企业融资成本降低更显著，故假说二成立。表8第（4)—（7）列为按照企业所有制分类的回归结果，(3）土地财政依存度对中央企业的影响系数较小且不显著，而对地方国有企业与民营企业的融资成本有显著影响，特别是民营企业，其影响显著性更强，这验证了假说三。可能的原因是，地方政府对于地方企业和民营企业的影响力更大，尤其是后者对于资金价格更加敏感。在对不同规模的企业发放贷款时，部分银行存在着差别贷款的行为，相对于一般企业，拥有政治关系或者与政府有密切关系的企业更容易获得银行的贷款（Cull et al.，2005）。