《表3 双边随机边界模型估计结果》

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《大股东控制、股权质押与企业价值》

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注：***、**、*分别表示在1%、5%和10%的水平上显著，括号中为t值。

应用双边随机边界法验证不同股权结构中大股东控制和股权质押的表现，及其综合激励效应和侵占效应对企业价值形成的影响，估计结果如表3所示。三个样本组中的参数σw和参数σu均显著异于零，所有存在大股东股权质押的样本企业都受到激励效应和侵占效应的综合影响。其中股权相对分散和股权相对集中两个样本组的估计结果都显示大股东现金流权比例的提高有利于提高企业价值，股权质押则会降低企业价值。其原因在于，股权质押比例的提高会促进大股东控制权和现金流权的偏离，激发大股东的寻租动机。在股权高度集中样本组中，大股东现金流权比例与企业价值呈U型关系，临界值为62.62%。其原因在于，当大股东的现金流权比例处于50%～62.62%的区间内时，股权质押所导致的两权分离的扩大会诱导大股东的侵占行为，从而使得企业价值受损；而当大股东的现金流权比例高于62.62%时，企业股权结构更接近直接持股或者完全直接持股，公司治理结构改善，大股东更加关注企业业绩。