《表7 经济减速阶段结构方差分解结果》

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《经济发展周期中货币政策调控的非对称性》

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（2） 结构方差分解。进一步，运用结构方差分解研究减速阶段信贷、利率、汇率冲击对工业增加值和通货膨胀率的贡献程度。在工业增加值的结构方差分解中，信贷对工业增加值的贡献度在第1期仅为5.556%，第2期迅速增加至41.414%，此后呈现稳定下降趋势，至第20期解释力都在30%以上。贷款利率对工业增加值的贡献程度在前3期较为微弱，第4期升至6.751%，第11期超过10%，之后一直稳定在12%附近。汇率对工业增加值的解释力始终低于5%，并不显著。在通货膨胀率的结构方差分解中，贷款规模的贡献度直至第16期才超过5%，但始终不足7%，信贷冲击的价格效应作用慢，效果微弱。利率对通货膨胀率的解释度在第1期为2.728%，之后9期稳步上升但贡献程度均在10%左右，第11期才达到11.078%，可见利率平抑物价水平波动的能力仍十分有限。汇率对通货膨胀率的贡献程度始终不足6%（见表7）。结合结构脉冲响应函数推论，可以发现，在经济增长减速阶段，通过信贷规模扩张以刺激经济复苏具有一定效果，但政策效果仅局限于短期。相比之下，利率政策对产出的影响不显著，但平抑物价水平波动的能力较为明显。汇率贬值对工业增加值和通货膨胀率的解释程度均较低。综上，货币政策信贷渠道对宏观经济的影响程度高于利率渠道，利率渠道又高于汇率渠道，但调控效应相比上升阶段大幅削弱。