《表8 2015年7月至2017年12月投资者情绪对指数收益率的影响分析结果》

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《投资者情绪对股市收益率的影响——基于期货市场数据的工具变量研究》

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2015年6月，中国股票市场发生了异常波动。中国政府随后采取了一系列的政策措施进行救市，并且加大市场监管的力度（张建军和胡红伟，2015）。为此，本文选择2015年6月发生股票市场异常波动为分界点，分析股票市场异常波动前后投资者情绪对指数收益率影响的变化情况。表7报告了股票市场异常波动前（2010年1月至2015年6月）的回归结果，表8报告了股票市场异常波动后（2015年7月至2017年12月）的回归结果，其中模型（13）、（14）、（15）、（19）、（20）和（21）是不包含工具变量的回归结果，模型（16）、（17）、（18）、（22）、（23）和（24）是包含工具变量的回归结果。可以看到，工具变量回归结果相对于普通OLS回归的结果，投资者情绪的系数均大幅提高。在股票市场异常波动前，投资者情绪的估计系数均是显著的；而在股票市场异常波动后，投资者情绪的估计系数尽管依然为正，但是并不显著。比较表7和表5的估计结果，可以看到，投资者情绪在股票市场异常波动前的系数较大，说明股票市场异常波动之前投资者情绪对指数收益率有着更大的影响，而股票市场异常波动后投资者情绪对指数收益率没有显著的影响。由此可见，股票市场异常波动之后，监管部门采取强有力的监管措施和配套的投资者风险教育措施，有效促使股票市场的投机氛围降温，改变了股票市场投资者过往遵循的一些投资逻辑，这也是近年来蓝筹股行情上涨、而市盈率偏高的创业板行情持续下跌的一个重要原因。