《表2 资管新规边际放松》

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《为何当前的宽货币不能带来宽信用——论商业银行风险偏好在政策传导中的作用》

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资料来源:《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》与作者整理。

委托贷款和信托贷款在强监管的约束下迅速回落，是社融余额增速下降的主要原因。不过，近期监管层发布的关于资管新规细则的文件对非标资产监管有所缓和。例如，《理财办法》首次以正面清单的形式列举了十一类标准化债券资产，并以负面清单的形式列举了六类禁止投资的非标资产。非标资产纳入公募理财投资范围，但在资管新规下，非标资产仍然面临着较大约束。第一，通道与嵌套的约束。非标的业务模式繁多，但本质还是通道和嵌套。而“资管产品最多有一层嵌套”的规定对非标业务的开展形成致命冲击。第二，非标额度的限制。《理财办法》规定了两条非标资产额度限制:1) 全部理财产品投资于单一机构及其关联企业的非标准化债权类资产余额，不得超过理财产品发行银行资本净额的10%；2) 全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额，在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%，也不得超过商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%。根据银保监会的口径，目前非标资产有8万亿，占21万亿表外理财的比例超过35%。因此，未来一段时间非标的规模还会继续压缩。第三，期限错配约束。根据对目前处于存续期的4.5万款个人理财产品的分析，存续期在一年以上的产品只占6.2%，而非标资产存续期基本全在一年以上。也即是说，公募理财如果要投资非标，就必须拉长久期，但目前市场对长久期的理财产品接受程度还较低。此外，过渡期内要求更加灵活，由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行。相对于之前银保监会“表外非标8万亿，三年清完，一年清1/3”的定调而言，整改压力大幅减轻。但去通道、去嵌套、限非标的监管原则没有改变，非标继续压缩的趋势不会改变，只是速度有所放缓。