《表3 模型指标对比：票据市场改进了小微企业金融服务状况吗》

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《票据市场改进了小微企业金融服务状况吗》

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注：（1）票据规模指的是当期票据累计签发额（PJL），票据价格指的是当期票据融资加权平均利率（PJP），票据结构指的是当期票据融资余额占贷款余额的比例（PJS）。（2）***、**和*分别表示在1%、5%和10%的水平上显著。（3）AR(1）和AR(2）的原假设为差分残差项不存在一阶、二阶序列

针对动态面板模型，本文运用系统GMM方法对模型进行估计。模型实证估计结果如表3所示，2—4列分别是以票据规模、票据价格和票据结构为被解释变量的结果。从解释变量系数看，三个模型中（CF/K)j，t-1的系数（即β4）均为正数，证明样本企业的投资支出与其现金流存在正相关关系，即企业面临着外部融资约束。而（CF/K)j，t-1×PJL，即票据签发额与企业现金流交互项的系数为负，说明票据签发量的增加，即票据市场的发展能够改善企业的融资约束问题。（CF/K)j，t-1×PJP，即票据融资价格与企业现金流交互项的系数为正，说明票据贴现利率越高，票据融资越困难，企业的融资约束问题越显著。（CF/K)j，t-1×PJS，即票据结构与企业现金流交互项的系数为负，说明随着票据融资在全部贷款中占比的提高，企业的融资约束能够得到缓解，同样证明了票据市场的发展能够改善企业的融资约束问题。也就是说，票据签发和融资规模的扩大都能降低企业的融资约束水平，而票据贴现价格的提高则会加剧企业面临的融资约束。