《表3 不同融资环境下投资—现金流敏感性非对称现象》

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《管理者过度自信与财务困境问题研究——基于投资——现金流敏感性非对称现象》

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受信息不对称和制度环境等客观因素的制约，不论从资本成本还是融资数量角度来看，融资约束问题在各行业中都是普遍存在的。Malmendier and Tate认为对于依赖权益融资的过度自信公司而言，投资对内部现金流的敏感性更为明显。[16]这说明融资约束对投资行为的调整存在影响，那么投资行为向下调整粘性在融资约束下是否依然存在呢？目前多数研究都侧重于外部约束对企业投资、流动性管理、企业绩效等问题的影响，而本文在此加入对内部约束的考虑。为判断企业内外资金环境，此处根据超额现金持有和股利分配情况判断内部融资约束问题，根据SA指数判断外部融资约束问题。当超额现金持有量与总资产比值低于年度行业中位数且没有进行股利分配时，企业受到内部融资约束，反之内部不受约束；当SA指数高于年度行业中位数时，意味着企业更小更年轻，因而会受到外部融资约束，反之外部不受约束。其中超额现金持有量=经营活动产生的现金流量净额-购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金，指数SA=-0.737×SIZE+0.043×SIZE2-0.040×AGE。[27]根据这样的标准，我们将样本划分为内外同时受到融资约束的子样本和内外均不受融资约束的子样本。针对两个子样本分别对（1）式进行回归，得到的结果见表3。