《表3 地方政府债券与商业银行理财收益率》

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《地方政府债券、债务置换与商业银行理财收益率》

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注：括号内的数字为估计值的稳健标准误；***、**和*分别表示1%、5%和10%的显著性水平。

根据前文分析，地方政府债务置换前后不同时期，地方政府债券对商业银行理财收益率的影响具有差异性。因此，本文首先检验了地方政府债券对商业银行理财收益率的整体影响；然后进一步以2015年为分界点，检验了地方政府债券在地方政府债务置换的不同时期对商业银行理财收益率的异质性影响。表3报告了地方政府债券对商业银行理财收益率的影响。整体而言，地方政府债券（Gov＿debt）置换前系数在1%水平上显著为正，表明地方政府债券（Gov＿debt）会显著提高商业银行理财收益率。进一步分析不同时期地方政府债券（Gov＿debt）对商业银行理财收益率的影响，不难发现在未进行地方政府债务置换时期，地方政府债券（Gov＿debt）置换前系数在1%水平上显著为负，表明在未进行地方政府债务置换时期，地方政府债券（Gov＿debt）显著降低了商业银行理财收益率。与之相反的是，在地方政府债务置换时期，地方政府债券（Gov＿debt）系数在1%水平上显著为正，表明地方政府债券（Gov＿debt）在债务置换时期显著提高了商业银行理财收益率，支持前文分析。在未进行地方政府债务置换时期，地方政府债券（Gov＿debt）作为地方政府正规融资渠道，发挥了“融资替代效应”；其发行规模的增加缓解了地方政府隐性债务需求，弱化了地方政府对商业银行理财等影子银行渠道的依赖，降低了商业银行理财收益率。政府债务置换时期，地方政府债券多为置换债券，置换债券的发行缓解了地方政府债务压力，延长了地方政府债务期限，加剧了商业银行流动性约束，迫使商业银行通过提高理财收益率变相吸储，发挥了“期限效应”。